光大期货：信用渐宽 国债牛尾

　　回顾：1月份央行降息推动国债期货再创新高，2月份随着1月信贷数据超预期开门红以及六大行下调房贷利率，宽信用预期强烈导致国债期货大幅回调。进入3月份，2月信贷数据大幅低于预期以及金融委的定调使得市场对于降准降息的期待快速升温，但央行操作较为克制，3月份MLF及LPR利率维持不变，仅在季末增加逆回购投放平抑资金波动，利率走势趋于震荡。美联储货币政策失误导致其错过了控制通胀的合适时机，甚至在高通胀时继续宽松货币。为了应对通胀问题，美联储在加快借宿Taper后正式启动加息。在通胀居高不下的情况下，美联储在二季度将加快加息节奏，目前联邦基金利率期货显示二季度将加息3.5次。加息预期的持续升温导致美债收益率大幅飙升，中美利差快速收窄。

　　2、3月30日一季度央行例会关于货币政策总基调的表述为要稳字当头、稳中求进，强化跨周期和逆周期调节，加大稳健的货币政策实施力度，增强前瞻性、精准性、自主性，发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能，并增加增加了“主动应对，提振信心”，“用好普惠小微贷款支持工具，增加支农支小再贷款”。此次会议表述较上一次例会及四季度货币政策执行报告的表述更加积极，短期内总量和结构性货币政策宽松均值得期待。3月29日国常会指出“稳定经济的政策早出快出，不出不利于稳定市场预期的措施”，表述同样更加积极。并要求去年提前下达的专项债额度5月底前发行完毕，剩余额度尽快下达，且在9月底前发行完毕。按照此要求，今年将是专项债发行以来节奏最快的一年。能够看出在稳增长诉求下，货币政策和财政政策都将更加积极。

　　3、银行间流动性合理充裕。在央行以稳为主，保持流动性合理充裕的基调下，1季度整体资金利率围绕政策利率附近波动，DR001的波动范围在1.18%-2.24%之间，DR007的波动范围在1.93%-2.34%之间，除了月末和春节前后资金利率运行平稳。实体融资需求偏弱。2月金融数据大幅低于预期，由1月的总量强结构弱转变为总量结构双弱。2月新增人民币贷款1.23万亿，新增社融1.19万亿，社融存量增速下滑至10.21%，均大幅低于预期。结构上，票据融资与企业短贷成为主要支撑，居民中长期贷款首次转负，企业中长期贷款同样低迷，信贷对票据冲量的依赖依旧明显。

　　4、二季度来看，在宽信用一波三折的情况下，货币宽松的预期再度发酵，利好债券市场。同时近期股市止跌企稳，利率债抛售压力缓解，纯债基金的久期出现回升也反映出债券市场情绪好转，预计短期国债期货偏强运行。但随着稳增长措施的逐步见效，宽信用的不断推进意味着本轮债券牛市的结束。预计二季度国债利率先下后上，国债期货先涨后跌。前期央行降息对短债影响更大，短债下行的更快，曲线变陡。二季度央行货币宽松的基调不变，资金面仍将稳中有松，短债收益率反弹动力较小。长期来看，在宽信用逐步见效的情况下，长端利率上行压力较大，多短债做空长债的策略可以继续持有。